MCI指标 发表评论(0) 编辑词条

    货币条件,也是货币条件指数（MCI monetary condition index)最初由加拿大银行在1994年率先采用作为货币政策的操作目标。20世纪90年代中后期，新西兰、澳大利亚等国家曾经先后使用MCI，成为部分国家应对汇率冲击的货币政策工具。

     加拿大银行公布MCI作为操作目标后，瑞典和挪威，新西兰、澳大利亚等国家也相继仿效加拿大银行的这一技术。IMF于1996年的《世界经济展望》公布了意大利、德国、法国、英国、日本、美国的MCI(Dennis，1997)。 
     采取MCI的理论基础主要有三个： 
     (1)Duguay(1994)的货币政策的传导机制理论。Duguay(1994)认为，相对于货币和信贷总量，货币政策更依赖于利率和汇率来传导。在小型开放经济中，国内外资产有很强的替代性，因此通过国内外利率差，利率与汇率有紧密的联系，这意味着冲击可以通过外汇市场迅速地传导(Dennis，1997)。 
     (2)汇率可能外生地波动(如信心受到冲击)，MCI可以清晰地指示应该采取措施以冲销由此对总需求产生的影响(Freedman，1994，1995)。 
     (3)Mishkin(2001)认为在发展中国家货币贬值还容易引发金融危机，因此应该对汇率特别关注。 
     MCI可以定义为相对于基期的利率和汇率变化的加权平均，权重反映了利率和汇率变化在一定时期内(通常为2年)对总需求的影响程度(Ericsson，Jansen，Kerbeshian ＆ Nymoen，1997)。实践上的MCI一般用名义利率和汇率计算，用真实利率和真实汇率加以计算的MCl只有理论上的意义(Freedman，1995)。 
      MCI用公式表示为： 
      MCIt=θR(Rt-R0)+θe(et-e0) 
     其中t表示时期，0表示基期，R表示利率，e表示汇率(间接标价法，e上升表示本币升值)，θR、θe分别为利率和汇率的权重，θR+θe=1。 
     如果MCI上升(或下降）到目标路径的水平，这说明货币条件Goldman Sachs(1999)：Global Economics paper,No.26,17th Sep.引入金融条件指数这一概念相对于目标水平已经紧缩(或宽松）。 
     MCI的计算需要解决变量和权重的选择问题。选择不同的利率和汇率，以及它们权重的差异都会导致MCI的不同。加拿大银行在计算MCI时，利率选择了短期利率(以90天商业票据的利率为代表)的G-10多边贸易权重汇率，权重选择利率为2/3，汇率为1/3，权重的选择是基于经验的估计：1个百分点的利率变化对总需求的影响相当于3个百分点的汇率变化加拿大银行的权重选择后来发生了变化从2比1变为3比1（Ericsson,Jansen,Kerbeshian and Nymoen,1997)。(Freedman，1995)。 
     曾任加拿大银行行长的Gordon Thissen对MCI的作用概括为：“我们瞄准MCI的路径，以使总需求和价格与反控制的通货膨胀相一致。”(Ericsson，Jansen，Kerbeshian ＆Nymoen，1997)

     Freedman(1995)对加拿大银行货币政策决策作了更为详细的描述：“货币政策的目标是未来3年的通货膨胀保持在1—3%，季度专家预测规划(staff projection)充分考虑国内外的诸多变量和经济本身的运动，从而提出在未来6—8个季度能够实现通货膨胀目标的MCI。这里有一个关键的假定是未来不会出现新的冲击，经济模型也相当准确，从而能够提出合适的MCI水平或路径……。” 
     这个过程不是机械的，其中也有许多判断和风险分析，但专家预测规划至少能够为加拿大银行的管理层提供讨论问题的一个起点。当出现新的信息时，MCI的合适水平或路径就要相应调整，这一点也是理解MCI在货币政策中作用的关键。实际MCI的变化意味着两种可能：一是经济可能出现了冲击；二是如果没有冲击，那么总需求和通货膨胀发生了变化。 
     Freedman详细讨论了三种可能冲击的情况： 
      (1)冲击改变了MCI的合适水平(或路径），但实际MCI没有发生变化。在这种情况下，中央银行应该在金融市场上采取适当的措施，从而使实际MCI达到合适水平或路径。 
      (2)冲击使MCI的合适水平(或路径)和实际MCI都发生了变化。在这种情况下，中央银行将采取相应措施以使两者的运动保持一致。 
      (3)冲击只改变实际MCI，但MCI的合适水平(或路径)并没有变化(如政治对汇率的冲击)。在这种情况下，中央银行应该采取措施抵消这种冲击对总需求的影响，又称为“再平衡”。 
     Batini &Turnbull(2000)对MCI的作用进行了概括，MCI主要有三种用途： 
     (1)货币政策的操作目标。作为操作目标就需要识别“MCI的合适水平”，但由于精确地确定汇率和利率的均衡水平是一件很不容易的事情，因此把MCI作为操作目标是十分复杂的。 
     (2)指示器。即MCI提供指示货币政策态势的有关信息，至少可以显示前后两期货币政策的“宽”“松”状况。 
     (3)货币政策规则。MCI可以进行重新组织，对利率进行正规化从而得到一个利率和汇率并行设定的政策规则，这与汇率反馈规则是等同的，Ball(1998)即提出了基于MCI的规则。 
     Mayes & Viren(2000)则从不同的角度指出了MCI的不同作用：(1)国际组织(包括IMF、OECD）评估不同国家的宏观政策；(2)私人金融机构(如JP Morgan,Merrill Lynch)描述和预测货币当局的行动；(3)货币当局不仅可以用来决策还可以增强与公众的交流，因为它清楚地表明汇率和利率在传导机制中的作用。

     MCI政策自提出并在部分国家推行后，也产生了许多问题并受到了大量的批评，Batini & Turnbul l(2000)把理论界对MCI的批评总结为三点： 
     (1)模型信赖性。MCI不能直接通过观察得到，依赖于对经济模型的经验推导，MCI的数值则信赖于参数的估计。 
     (2)动态性。MCI是资产价格和收益的平均数，随着时间的变化，通货膨胀对MCI的反应也可能发生变化，因而只反映一个时间t的MCI有可能对政策态势产生误导。 
     (3)冲击识别。不同的冲击对货币政策有不同的含义，MCI使汇率冲击识别复杂化，因为它要求把汇率冲击和利率冲击分开而不是一起考虑。 
      MCI的这些问题无论是对操作目标、还是指示器或规则都确实存在，其中对于操作目标来说危险性更大。 
     Mishkin(2001)，Mishkin & Schmidt-Hebbel(2001)指出，虽然从理论上说实行通货膨胀定标（IT inflation targeting）时应该关注汇率目标，但这种关注有发生主客移位的危险，通货膨胀目标反而被汇率目标所主导，并且有可能出现错误的政策反应。在MCI合适的水平不变的前提下，纯粹的金融市场资产组合冲击引起的汇率下降(贬值)意味着更容易发生通货膨胀，此时中央银行的政策措施是提高利率，以抵消汇率的影响。但如果发生了真实冲击(如贸易条件的负面冲击)，情况就会有很大的不同。因为贸易条件的负面冲击会减少出口需求从而出现通货紧缩，这时正确的措施是降低利率而不是相反。

     从实践来看，新西兰、智利、澳大利亚的案例充分说明了MCI的一些问题： 
     (1)在1997年东南亚金融危机时，由于新西兰的MCI出现了大幅度下降，作为货币政策的操作目标，它表明利率应该提高200个基本点。结果在1998年6月隔夜现金利率超过了9%。由于此次贬值是由于贸易条件的负面冲击的影响所致，紧缩的货币政策导致了经济的严重衰退，通货膨胀低于目标水平，1998年7月，新西兰储备银行终于认识到了政策错误，大幅度降低了利率，但为时已晚，在1999年出现了通货紧缩。新西兰储备银行也认识到了MCI的问题，1999年决定放弃MCI。 
     (2)智利在实行IT时，其汇率也有一个波动幅度。在东南亚金融危机和俄罗斯金融危机中，中央银行担心贬值会影响它的可信度。面对负的贸易冲击，中央银行不是放松货币政策而是提高利率(1998年9月的同业利率超过30%)以减少汇率的波动区间。政策的错误导致智利自1990年来的首次经济衰退，中央银行也为此受到1990年实行IT来首次强烈的批评，其独立性一度受到影响，1999年中央银行开始降低利率，并允许比索贬值。 
     (3)与新西兰和智利相反的是澳大利亚，在实行IT之前，澳大利亚储备银行实行浮动汇率制度，如果汇率的变化是由于真实冲击，澳大利亚储备银行一般不干预市场。因此当面临1997年的金融危机时，澳大利亚任凭其货币贬值，并且立即降低隔夜现金利率50个基本点，一直将5%的利率保持到1998年底，并且再降低25个基本点。最后虽然澳大利亚元贬值接近20%，但通货膨胀却得到了控制。

     我们知道，即使在浮动汇率制度下，货币当局往往选择增减储备的方式来实行管理浮动汇率制度，这样就有可能使货币政策陷入进退两难的境地。正如谢平、张晓朴(2002)所说的那样“货币和汇兑管理的最重要原则是：利率和汇率是一个问题的两个方面，从根本上讲，它们是同样的工具，而且不可能同时用来实现不同的目标。” 
     而这种汇率与货币政策之间的冲突在我国实践中已经出现，谢平、张晓朴(2002)认为，1994-2000年间我国的汇率政策和货币政策曾经发生过三次冲突：一是1994-1996年，外汇储备快速增加和较高的通货膨胀之间的冲突；二是1998年外汇储备快速下降和物价持续下降之间的冲突；三是1998年以来，汇率稳定和本外币利差倒挂之间的冲突。而事实上最严重的冲突是引起世人瞩目的2004—2005年中美关于人民币是否需要升值的争论，这种冲突如果用“名义锚”理论来解释是不正常的，因为一个经济体中不可能同时有两个“名义锚”，这正是通货膨胀定标的前提之一。 
     国内部分学者对MCI研究后针对我国货币政策的实践曾提出三点建议：(1)我国应该适时将MCI作为货币政策操作的参考指标，以帮助判断汇率冲击的来源；(2)充分利用MCI提供的信息内涵；(3)避免追求精确MCI的误区(陈雨露等，2003)。另一部分学者则认为我国宽松的货币条件是经济过热的根本原因。 
     但通过前述MCI的理论与对新西兰、澳大利亚、智利等国的实践分析表明，MCI并不能“判断汇率冲击的来源”，相反有可能产生更大的误导作用。因为判别冲击的来源只能来自对冲击的分析，而不可能用汇率构造一个指数再来判别冲击来自何方。此外，MCl只是利率和汇率的加权平均数，并不能提供比原来更多的信息。从西方国家的实践来看，曾采用过MCI的国家如加拿大、新西兰、澳大利亚、智利等，都已经全部放弃了MCI。因而，在我国货币政策的操作中更多地考虑汇率因素，将MCI作为一个参考指标是可以考虑的，但将MCI作为货币政策的操作目标显然并不合适。