东航套期保值 发表评论(0) 编辑词条

（一）事件回顾：
2008年前三季度，东航亏损约22.92亿元，资产负债率为98.49%，财务负担沉重。由于国际油价持续震荡下行，截至2008年12月31日，东航于2008年12月当期的航油套期保值合约，发生实际现金交割损失约为1415万美元。初步测算，公司航油套期保值合约于2008年12月31日的公允价值损失约为人民币62亿元。
根据东航最新公告，截止2009年6月30日，东航油料套保合约扣除实际交割后，浮亏缩小到27.4亿元。这相对去年底的62亿的大窟窿，已经减少了大半。
2008年年底，东航因套保合约蒙受巨亏而饱受诟病，东航所持有的航油套保合约，是在2008年中与国际投行签订的场外结构性期权合约，由看涨期权与看跌期权构成的组合。套保品种主要是WTI原油和新加坡航空煤油。合约交割期从2009年―2011年，跨度三年。
根据东航08年半年报披露的航油期权合约内容为：
以每桶62.35美元至150美元的价格购买航油约1,135万桶，并以每桶72.35美元至200美元的价格出售航油约300万桶，此合约于2008年至2011年间到期。这个合约形式跟东航2007年披露的基本一样，但套保数量是上年的1.4倍。
（二）交易动机:
东航的交易动机如果是套期保值锁定成本的话,无可厚非,并且在国际航空公司都有诸如此类的做法,可以说如果成功应用金融产品对航油价格波动采取控制东航的经济效益是可以得到保障的。
（三）对市场趋势的主观判断:
东航签订的这一套套期保值协议，买方与卖方权利不对等。当油价大幅下跌小于62.35美元/桶或暴涨高于200美元/桶时，对手方行使权利，以高价卖给东航，东航基本没有主动权。同时，在这套套期保值协议中，东航锁定的航油成本价在72.35~150美元/桶，通过计算可以发现：收益最多为18900万元，而风险是无限的。
东航签订的这一系列协议不是套保而是‘对赌’，东航‘赌’的是油价不会跌破62.35美元/桶或不会高过200美元/桶。当初签订合约组合的初衷主要是为了平衡可能造成的权利金损失，但面对如此明显的风险敞口，亏损的可能性远大于盈利的可能性。
可以看出，东航的保值合约是将1135万桶的航油买入价锁定在了62.35至150美元之间。
（四）对手的圈套:
中国企业在同国外投行的境外金融产品的交易中已经传出了许多巨亏的新闻,这并不是偶然的现象,这从某一方面来说是境外投资银行对于第三世界国家金融制度不完善的一种恶意兜售行为,对买方是造成巨大损失的交易,自己则从中攫取巨大利润.
（五）时间截点：
2008年6月份：东航与国际数家知名投行签订套保合约共计55份，由向上买入看涨期权和向下卖出看跌期权组成。其中卖出看跌期权是造成东航2008年套保巨亏62亿元的元凶。日益攀升的油价，加上看涨方的鼓吹，当时东航和很多人一样认为油价会涨到200美元，为了节约成本，甚至获点小利，东航套保部门签了这样一个自认“万无一失”的合约。
根据合约，截至08年6月30日，国际油价为140美元/桶时，公司航油期权合约资产尚有4.17亿元；
到9月底，油价下跌至100美元/桶附近，公司出现浮亏2.71亿元。
截至10月31日，油价跌至65美元/桶，航油期权浮亏已达18.3亿元；其后，账面上的亏损引发了真金白银的赔付。
11月发生实际现金损失约42万美元；
12月实际赔付约1,415万美元；
截止08年12月31人，航油套期保值合约的公允价值损失达62亿元，当时的油价约为45美元/桶；
2009年5月27日，持续上涨的美国纽约原油期货（WTI）7月份合约收盘价格终于站在了东航套保区间下限62.35美元的上方，当日收盘报价63.45美元，随后接连5个交易日继续持续上涨，最高探到69.03美元，即使6月3日，该合约暴跌2.43％，收盘价格仍在东航合约下限的上方。
实际赔付近10亿：
就和去年出现巨额浮亏的速度一样，浮亏转回的速度也快的出人意料。
但在人们松口气的同时，新的问题也出现了。随着油价上涨两大航蒙受的是高涨的油价成本，和继续增加的套保实际赔付。而目前两家公司都尚未公布的是在“投资损失”一栏里，套保实际交割的损失到底多少。
因为外界仍未得知两公司的套保合约细节，也无法计算过去半年已经交割多少，赔付多少，只能根据以往公告进行大概推算。
而套保合约对东航2009年损益影响，由于一季度东航可能对套保仓位进行了较大幅度调整，测算调整后看跌期权平均交割价格为WTI77.40美元/桶，2009年1季度末剩余174万吨原油尚未交割。假设这部分原油在未来5个季度内均匀交割，2009年2季度以来未再次调整套保合约仓位，预计2009年中期将有16.93亿元公允价值损失转回，实际交割损失12.16亿元，两项冲抵后将带来5亿元左右账面收益，未来油价越高，套保账面收益越高。
但以上计算的只是账面上的收益，实际上每个月公司都要赔付一定金额。但随着时间延续，交割数量增加将导致交割损失增加，套保合约账面收益将下降。
实际上ST东航今年第一季度航油套期保值实际现金交割亏损达1.22亿美元，加上去年12月赔付的1,415万美元，总赔付近10亿元。，截至3月31日的航油套期保值浮亏仍然高达7.4亿美元（折合57.35亿港元）。虽然公允价值较上年底增加了4.22亿元，但经营上本已步履维艰的ST东航仍在承受航油套期保值亏损的重压。
填平浮亏来日方长 ：
毫无疑问，东航日后套保命运如何，将和国际油价走势密切相关。
2009年3月份以来，一度探低到33.2美元每桶的国际原油现货价格，仅仅用了3个月就翻了一番。但当6月中旬站上72美元后，增长乏力开始下探60美元。
油价徘徊在看跌期权的下限，浮亏与浮赢只在一线间。
上周，东航按照公司截至2009年6月30日的合约数量和价位，和下半年实际交割对仓位的影响做出了最新敏感性分析：
当WTI收盘价较2009年6月30日收盘价分别上涨30%(90.86美元/桶)、20%（83.87美元/桶）、10%（76.88美元/桶）、-10%（62.90美元/桶）、-20%（55.91美元/桶）、-30%（48.92美元/桶）时，2009年12月31日账面公允价值与2008年12月31日账面公允价值相比将分别减少人民币62.63亿元、58.65亿元、53.82亿元、40.53亿元、31.26亿元、20.39亿元。
而接下来油价如何走，谁也无法预料，国际能源署(IEA)在6月29日发布的《原油市场中期报告（2009）》给了两公司一剂强心针，报告称：“在经济复苏预期的带动下，国际油价可能出现反弹”。但IEA报告同时提醒，原油市场存在很大的不确定性，一方面经济复苏后，原油市场存在快速收紧的风险；另一方面，欧佩克国家的闲置产能仍然保持在每天600万桶左右。
运用法律手段减少损失：
国资委要求“暂停购买”， 衍生品交易“强行中止”东航套保合约2011年到期。
国家发改委经济体制与管理研究所国有资产研究中心研究员高梁表示，这是国家加强金融监管的有力举措。从国资委作为国企大股东的角度来看，这就是一个企业内部管理的问题，交易对手也不能用“非商业操作”的理由来指手画脚。
根据国资委要求，东航及时停止了与外资投行签订新的套保合约。ST东航上述人士表示，“据我们了解，包括东航在内的多家大型国有企业已经停止购买套保业务的新合约。具体说，关于航空公司的燃油套保合同，只签到了2011年。”中国企业在国际资本市场上风险管理能力需要提高。